El costo fiscal de la flexibilización cuantitativa

Al acumular enormes tenencias de bonos a lo largo de una década de flexibilización cuantitativa (QE), los bancos centrales, en los hechos, apostaron a que las tasas de interés se mantendrían bajas indefinidamente. Perdieron su apuesta. Los economistas están de acuerdo: los programas de compra de bonos de los bancos centrales se constituyen en una política cuasi-fiscal, ya que las autoridades monetarias financian sus compras de bonos gubernamentales a largo plazo mediante la emisión de reservas a corto plazo a los bancos comerciales. Hasta hace poco, esto parecía ser un buen negocio. Si bien los bonos técnicamente rendían poco, el costo de financiamiento fue tan bajo (-0,5% en la eurozona, por ejemplo) que los bancos centrales cosecharon ganancias de todos modos. Es poco probable que estas pérdidas sean fugaces. Por el contrario, la inflación se ha tornado en persistente, lo que significa que los bancos centrales probablemente tendrán que mantener tasas de interés altas durante algún tiempo, incurriendo en pérdidas en sus carteras durante todo ese período. Debido a que los bancos centrales transfieren todas sus ganancias o pérdidas al Tesoro, en última instancia estos costos serán asumidos por los contribuyentes. Los costos serán enormes. La Reserva Federal de Estados Unidos ha sido el banco central más transparente con respecto a la magnitud de las pérdidas esperadas, dando a conocer que el valor de sus tenencias de bonos caerá hasta en 670 mil millones de dólares para fines de 2022. La eurozona puede esperar incurrir en pérdidas similares. En conjunto, los 19 bancos centrales nacionales de la eurozona y el Banco Central Europeo (es decir, el Eurosistema) tienen en su poder más de 4,2 millones de millones de euros (4,2 millones de millones de dólares) en bonos públicos, financiados con unos 4,3 millones de millones de euros (casi el 40% del PIB de la eurozona) en depósitos de bancos comerciales. Tras años de tasas negativas, el BCE ahora ha aumentado su tasa de depósito al 1,5%, y los mercados financieros esperan que llegue al 3% el próximo año, mientras que la rentabilidad promedio de su cartera de bonos es inferior al 0,5%. Los bancos centrales ignoraron en gran medida los riesgos fiscales implícitos de sus operaciones de flexibilización cuantitativa. El BCE, por ejemplo, publicó docenas de trabajos de investigación que muestran los beneficios de sus operaciones de compra de bonos, en términos de mayor inflación y mayor empleo, sin mencionar las posibles consecuencias fiscales. Sólo queda esperar que los bancos centrales aprendan de este error. La próxima vez que utilicen instrumentos de política no convencionales que traen consigo implicaciones fiscales, los bancos centrales deberán ser mucho más explícitos sobre estos riesgos, y mucho más cautelosos a la hora de asumirlos.

Ya que la inflación se dispara alcanzando tasas de dos dígitos en muchos países, los bancos centrales no han tenido más remedio que aumentar rápidamente sus tasas de interés.